新规解读：持股平台、员工持股计划参与新三板定增门槛提高

2015年11月24日，全国中小企业股份转让系统有限公司(“股转公司”)发布了《非上市公众公司监管问答——定向发行(二)》(“《监管问答》”)，明确持股平台不得参与非上市公众公司(“挂牌公司”)定增;员工持股计划需通过认购私募基金等金融产品方可参与挂牌公司定增。

一、针对性
本次《监管问答》主要是针对目前业务中较为常见的持股平台，员工持股计划，是否符合《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》(“《投资者适当性规定》”)规定的投资者适当性要求，能否参与挂牌公司定向发行，给出了明确的监管意见，并且在投资者适当性要求方面，提出了更高的监管要求。

二、新规内容
1、持股平台不能参与定增

《监管问答》明确，单纯以认购股份为目的而设立的公司法人、合伙企业等持股平台，不具有实际经营业务的，不符合投资者适当性管理要求，因此，不得参与非上市公众公司的股份发行。

2、员工持股计划只能通过认购金融产品参与定增

《监管问答》提出，挂牌公司设立的员工持股计划参与定向发行的，需要同时符合：(1)认购私募股权基金、资产管理计划等接受证监会监管的金融产品，(2)已经完成核准、备案程序，并(3)充分披露信息。

三、新规解读
1、外部投资人参与挂牌企业定增提高门槛

根据《投资者适当性规定》第三条规定，“下列机构投资者可以申请参与挂牌公司股票公开转让：(一)注册资本 500 万元人民币以上的法人机构;(二)实缴出资总额 500 万元人民币以上的合伙企业。”因此，外部投资人为了参与定增，通常的做法是共同出资设立一家公司或合伙企业(“持股平台”)，注册资本或实缴出资达到人民币500万元，即可在形式上符合新三板投资者适当性要求，从而实现间接投资于新三板市场的目的，绕开《投资者适当性规定》对于个人投资者的要求。

同时，由中介机构出具核查意见认定该类持股平台不属于私募投资基金，无需履行私募基金备案手续，投资者亦不需要满足《私募投资基金监督管理暂行办法》规定的认购私募基金金额不得低于人民币100万元等要求。

根据《监管问答》的规定，单纯以认购股份为目的而设立的公司法人、合伙企业等持股平台，不具有实际经营业务的，不符合投资者适当性管理要求，不得参与非上市公众公司的股份发行。

因此，对于外部投资人而言，或者履行私募投资基金备案手续受到监管，或者以个人名义参与挂牌企业定增，但需要满足个人名下前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上的要求，且需要具有两年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。客观上而言，外部投资人参与挂牌企业定增门槛大大提高。

2、员工参与挂牌企业定增提高门槛

在《监管问答》发布前，员工参与挂牌企业的方式通常有两种，一种是直接认购挂牌企业的股票，另一种是通过成立一家员工持股平台，也即成立有限合伙企业或公司来专门认购挂牌企业的股票。除了员工激励计划的特殊原因之外，通常也是为了规避每次发行35名发行对象和合格投资者管理制度的限制。《非上市公众公司监督管理办法》第三十九条规定新三板挂牌公司每次发行的新增股东人数不得超过35人。同时也会由中介机构出具核查意见认定该类员工持股平台不属于私募投资基金，无需履行私募基金备案手续，投资者亦不需要满足认购私募基金金额不得低于人民币100万元等要求。

《监管问答》发布后，员工持股计划只能通过认购私募股权基金、资产管理计划等金融产品，才可以参与定向发行。不仅员工最低认购金额不能低于人民币100万元，如果投资者是合伙企业，还需要穿透核查最终的投资者是否为合格投资者并合并计算人数。这无疑对员工参与挂牌公司定增提出了更高的要求。

3、新规暂不适用于挂牌前公司的增资

但是，《监管问题》仅适用于挂牌后公司的定向发行。持股平台、员工持股计划在公司挂牌前参与公司的增资，目前并不受此等限制，仍然可以继续实施。

但是，根据股转公司的反馈，原则上亦不鼓励单纯的持股平台成为挂牌前公司的股东，主要是为了避免影响公司的股权清晰要求，并且持股平台存在监管不足的风险，因此，现阶段虽然未明确适用于挂牌前公司，但从整体趋势上，不排除未来出台新的限制规定，因而存在一定的法律风险。

附件一《非上市公众公司监管问答——定向发行(二)》

2015年11月24日

问：非上市公众公司是否可以向持股平台、员工持股计划定向发行股份，有何具体要求?

答：根据《非上市公众公司监督管理办法》相关规定，为保障股权清晰、防范融资风险，单纯以认购股份为目的而设立的公司法人、合伙企业等持股平台，不具有实际经营业务的，不符合投资者适当性管理要求，不得参与非上市公众公司的股份发行。

全国中小企业股份转让系统挂牌公司设立的员工持股计划，认购私募股权基金、资产管理计划等接受证监会监管的金融产品，已经完成核准、备案程序并充分披露信息的，可以参与非上市公众公司定向发行。其中金融企业还应当符合《关于规范金融企业内部职工持股的通知》(财金〔2010〕97 号)有关员工持股监管的规定。

附件二《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》

2013年2月8日发布，2013年12月30日修改

第一条 为促进全国中小企业股份转让系统(以下简称全国股份转让系统)平稳、有序发展，提示市场风险，引导投资者理性参与挂牌公司股票公开转让等相关业务，保护投资者合法权益，根据中国证券监督管理委员会(以下简称中国证监会)有关规定及《全国中小企业股份转让系统业务规则(试行)》(以下简称《业务规则》)，制定本细则。

第二条 投资者参与挂牌公司股票公开转让等相关业务，应当熟悉全国股份转让系统相关规定，了解挂牌公司股票风险特征，结合自身风险偏好确定投资目标，客观评估自身的心理和生理承受能力、风险识别能力及风险控制能力，审慎决定是否参与挂牌公司股票公开转让等业务。

第三条 下列机构投资者可以申请参与挂牌公司股票公开转让：

(一)注册资本 500 万元人民币以上的法人机构;

(二)实缴出资总额 500 万元人民币以上的合伙企业。

第四条 集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以及由金融机构或者相关监管部门认可的其他机构管理的金融产品或资产，可以申请参与挂牌公司股票公开转让。

第五条 同时符合下列条件的自然人投资者可以申请参与挂牌公司股票公开转让：

(一)投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值 500万元人民币以上。证券类资产包括客户交易结算资金、在沪深交易所和全国股份转让系统挂牌的股票、基金、债券、券商集合理财产品等，信用证券账户资产除外。

(二)具有两年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。投资经验的起算时间点为投资者本人名下账户在全国股份转让系统、上海证券交易所或深圳证券交易所发生首笔股票交易

第六条 下列投资者可以参与挂牌公司股票定向发行：

(一)《非上市公众公司监督管理办法》第三十九条规定的投资者;

(二)符合参与挂牌公司股票公开转让条件的投资者。

第七条 公司挂牌前的股东、通过定向发行持有公司股份的股东等，如不符合参与挂牌公司股票公开转让条件,只能买卖其持有或曾持有的挂牌公司股票。已经参与挂牌公司股票买卖的投资者保持原有交易权限不变。

第八条 主办券商应当根据中国证监会有关规定及本细则要求，制定投资者适当性管理实施方案，建立健全工作制度，完善内部分工和业务流程，并报全国中小企业股份转让系统有限责任公司(以下简称全国股份转让系统公司)备案。

第九条 主办券商应当切实履行投资者适当性管理职责，了解投资者的身份、财务状况、证券投资经验等相关信息，评估投资者的风险承受能力和风险识别能力，有针对性地开展风险揭示、投资者知识普及、投资者服务等工作，引导投资者审慎参与挂牌公司股票公开转让等相关业务。

第十条 主办券商应当认真审核投资者提交的相关材料，并与投资者书面签署《买卖挂牌公司股票委托代理协议》和《挂牌公司股票公开转让特别风险揭示书》。

投资者应抄录《挂牌公司股票公开转让特别风险揭示书》中的特别声明。

第十一 条投资者应当配合主办券商投资者适当性管理工作，如实提供申报材料。投资者不予配合或提供虚假信息的，主办券商可以拒绝为其办理挂牌公司股票公开转让相关业务。

第十二条 主办券商应当妥善保管投资者的档案资料，除依法配合调查和检查外，应当为投资者保密。

第十三条 主办券商应当结合所了解的投资者信息和投资者参与挂牌公司股票转让的情况，定期开展对投资者风险承受能力

第十四条 主办券商应当针对不同类别的投资者制订服务方案和管理流程，根据客户的不同特点，讲解全国股份转让系统业务规则和风险特点，提示参与挂牌公司股票公开转让可能面临的风险。

第十五条 主办券商应当妥善保存业务办理、投资者服务过程中风险揭示的语音或影像留痕。

第十六条 主办券商发现客户存在异常交易行为或者违法违规行为时，应当根据全国股份转让系统公司相关规定及时提醒客户，并向全国股份转让系统公司报告。

第十七条 全国股份转让系统公司对存在异常交易行为的投资者采取口头或书面警示等监管措施的，主办券商应当及时与投资者取得联系，告知其有关监管要求和采取的监管措施。对出现异常交易行为的投资者，全国股份转让系统公司可以限制其交易，主办券商应当予以配合。

第十八条 主办券商应当为投资者提供合理的投诉渠道，指定专门部门受理投诉，妥善处理与投资者的矛盾和纠纷，并认真做好记录工作。

第十九条 主办券商应当配合全国股份转让系统公司对其投资者适当性管理执行情况进行检查，如实提供投资者开户资料、资金账户情况等信息，不得隐瞒、阻碍和拒绝。

第二十条 主办券商及其相关业务人员违反本细则规定，全国股份转让系统公司可依据《业务规则》等有关规定采取相应的监管措施或纪律处分。

第二十一条 本细则所称“以上”含本数。

第二十二条 本细则由全国股份转让系统公司负责解释。

第二十三条 本细则自发布之日起施行。